Главное финансовое событие года

Мы постарались оценить текущие показатели Facebook, взвесить различные подходы к прогнозированию потенциала роста бизнеса крупнейшей мировой социальной сети (существенная часть которого и заложена в будущую капитализацию компании), провести сравнение с аналогами и учесть опыт последних крупнейших IPO в IT-сфере. Мы отмечаем, что Facebook станет на финансовом рынке новейшим феноменом, у которого нет явных аналогов. С этим связаны как возможные неограниченные угрозы и риски, которые несут в себе все новые продукты, так и сильные перспективы. Потенциал этого бизнеса нового типа может быть практически безграничным, ведь он имеет все шансы стать такой же неотъемлемой частью жизненной инфраструктуры как сам Интернет, телевидение, сотовая связь и другие важнейшие изобретения предыдущего века.

Хорошие поводы для оптимизма

fb_01.jpg
Все акции открывались очень существенным гэпом вверх в первый день торгов на бирже (следующий день после IPO). Почти все компании в первый день торгов закрылись в плюсе относительно цены размещения. По итогам первых трех месяцев торгов акции по-прежнему в сильном плюсе.

Опыт последних крупных IPO 2011 года в IT-сфере дает немало поводов для оптимизма: спрос на Интернет-компании есть, и он огромен.

В мае прошлого года успешно разместилась сначала социальная сеть для бизнеса LikedIn, а затем – российский поисковик Яндекс. По обеим компаниям были ажиотажный спрос в первые дни торгов и переподписка на этапе размещения: в результате LinkedIn на максимумах в первый день торгов 18 мая 2011 года демонстрировал +172% роста, а поисковик в России номер один 23 мая показал +68%.

В ноябре 2011 года также успешно прошел процедуру IPO всемирно известный скидочный сервис Groupon: при цене размещения 20 долларов за акцию, максимальная цена в первый день торгов 3 ноября превысила 31 доллар: рост более чем на 50%.

Под занавес 2011 года вывел на биржу свои акции ключевой бизнес-партнер Facebook – производитель игр для социальных сетей Zynga. Максимальная цена в первый день торгов 15 декабря была не столь впечатляющая – всего 15% от стоимости размещения, поэтому Zynga стала в некотором смысле испытанием на прочность для инвесторов. Наиболее терпеливые из них выходили спустя два месяца после IPO из бумаг, фиксируя более 50% прибыли.

Groupon, LinkedIn, Zynga и Yandex занимают на сегодняшний день места с 4-го по 7-е в списке наиболее капитализированных компаний Интернет-сектора фондового рынка США (первые три места – за «монстрами» рынка – Google, Baidu и Yahoo). Предполагаемая оценка Facebook в $75-100 млрд выведет социальную сеть на вторую строчку этого рейтинга, определив место сразу за Google.

Сравним ли в текущем виде Facebook с конкурентами по рейтингу? Не совсем и не со всеми. Является ли адекватной оценка капитализации социальной сети с точки зрения метода дисконтирования денежных потоков (DCF)? Абсолютно, нет. Впрочем, исходя из текущих доходов ни одна компания рейтинга не получит текущей оценки, которую определили рыночные инвесторы на бирже. В оценке Facebook большую часть составляет перспектива и потенциал компании.

Финансовая модель Facebook: официальные данные

При подаче заявки в SEC на размещение акций Facebook уточнил либо раскрыл впервые отчетность о собственной деятельности с 2007 года. Финансовая информация вызывает противоречивые чувства: с одной стороны компания демонстрирует прекрасную динамику роста, с другой стороны – Facebook еще очень далеко до чистой прибыли в $3-6 млрд – цифр, более характерных для компаний с капитализацией в $75-100 млрд.

Динамика выручки и чистой прибыли Facebook

fb_02.jpg
С 2009 года деятельность Facebook стала прибыльной. Динамика по выручке, фактически удваивающейся каждый год на протяжении последних четырех лет, поражает. Уже в 2011 году компания стала коммерческим гигантом экономики США и стала сравнима по ключевым финансовым показателям с Amazon.com.
*Такие значения прогнозируют аналитики «Фридом Финанс», значения индикативны

Отчет о прибылях и убытках

fb_03.jpg

На конец 2011 года Facebook имеет около $3,9 млрд высоколиквидных активов (ценные бумаги и наличные), имущество в оценке $1,457 млрд и обязательства (кредиты) в сумме $1,432 млрд.

Отчетность, поданная компанией в SEC, является консолидированной и, по нашему мнению, готовилась при поддержке инвестиционных консультантов, участвующих в IPO: она в целом призвана впечатлить инвесторов ровной динамикой, планомерным ростом всех показателей. У нас нет сомнений в ее достоверности, однако мы отмечаем некоторую гибкость в стандартах МСФО, позволяющих по-разному трактовать статьи расходов и распределять их. В 2011 году Facebook сделал мощнейший рывок: очевидно, что накануне создатели социальной сети пришли к четкой стратегии дальнейшего построения бизнеса, и были приняты серьезные решения о крупных инвестициях. В результате в 2011 году Facebook осуществил беспрецедентные для Интернет-бизнеса инвестиции в размере чуть менее $2 млрд, которые сразу же сказались положительным образом на финансовом результате. Способность компании практически моментально получать отдачу на инвестиции несколько удивляет нас, но мы связываем этот факт с особенностями Интернет-бизнеса и рекламы в социальных сетях.

Выручка Facebook: оценки перспективы роста

85% доходов Facebook формирует реклама, остальное – это преимущественно поступления от крупнейшего партнера – Zynga, производителя игр для социальной сети. По планам компании продажа рекламы будет являться основным источником доходов Facebook, и социальная сеть будет развиваться в этом направлении.

Согласно данным медиа-агентства ZenithOptimedia, мировой рынок интернет-рекламы в 2011 году составил около $470 млрд. Агентством прогнозируется рост этого рынка на 15% до 2014 года. В настоящий момент почти половину дохода от этого рынка получает Google, а на Facebook приходится лишь около 4%. При этом именно доля Facebook прогрессирует сильнее всего – в 2008 году он занимал всего 0,6% рынка.

fb_04.jpg
Размер активной аудитории Facebook вырос за 2011 год на 39%. Сегодня это одна из крупнейших рекламных площадок в мире, потенциал которой только начал реализовываться.

По нашим прогнозам, в текущем году Facebook может нарастить выручку на 50-70%, достигнув отметки в $6 млрд. Прогнозируемые нами темпы роста ниже, чем показатели компании в 2011 году, но они представляются реалистичными. Мы связываем дальнейший рост с сохраняющимся интересом частных компаний к развитию своего присутствия в социальных сетях – количество Facebook-представительств будет расти, ожидаемым достижением Facebook важнейшей цифры 1 млрд активных пользователей во 2 или 3 квартале 2012 года и с тем, что компания начнет более агрессивно эксплуатировать свои рекламные возможности под давлением новых акционеров.

fb_05.jpg
Доход Facebook в сравнении с доходом компаний близких по капитализации (при оценке Facebook в $75-100 млрд) (в млн долларов)

Сравнительный подход: похожие компании

Точные параметры предстоящего IPO Facebook по состоянию на 04.04.2012 не раскрыты. Известно лишь, что компания в мае 2012 года предложит инвесторам 5-6,25% своих акций по цене 40-45 долларов за штуку. Ожидается, что размер привлечения составит около $5 млрд.

По предварительным ожиданиям, оценка Facebook составит около $100 млрд, и такая цифра ставит компанию в один ряд с такими «голубыми фишками» фондового рынка США как McDonald’s, Visa, Amazon.

fb_06.jpg
Все компании, за исключением Facebook, имеют двузначную выручку и более высокую прибыль. Лишь Amazon.com получил в 2011 году сравнимую с социальной сетью прибыль в размере $1,2 млрд.

Аналитики PricewaterhouseCoopers в одном из своих материалов, посвященных Facebook, указывают на неприемлемость использования доходного метода оценки и применения коэффициентов P/E в определении стоимости социальной сети. Они предлагают использовать подход оценки компании исходя из ценности каждого пользователя Facebook, сравнивая социальную сеть с компаниями технологического сектора – Virgin Media, Vodafone, ITV, LinkedIn, Skype и Twitter. Сравнительный анализ показал, что пользователь Facebook в два раза дороже подписчика Skype и Twitter, и в несколько раз отстает от стоимости абонента лидирующих сотовых операторов.

Анализ выручки в расчете на пользователя в сравнении с Интернет-конкурентами Amazon.com, Ebay и Google – более оптимистичен, и здесь наблюдается серьезный многократный потенциал.

fb_07.jpg
Из крупнейших Интернет-конкурентов только Google является крупнейшей рекламной площадкой, остальные представляют торговые сервисы

Риски Facebook: откровения от первоисточника

Инвестиционный меморандум, доступный инвесторам на сайте SEC, содержит целый раздел с информацией о рисках, в котором описываются возможные угрозы, являющиеся, по мнению менеджмента Facebook, наиболее серьезными.

Итак, в компании опасаются возможного спада в притоке новой аудитории Facebook, хотя бизнес-модель предполагает продолжение роста. Менеджмент компании видит риски в возможном появлении альтернативных продуктов, позволяющих пользоваться всеми сервисами социальной сети без посещения платформы Facebook. Компания видит риски в возможном появлении программного обеспечения, позволяющего пользователям соцсети игнорировать или блокировать любую рекламу. Эти риски являются существенными, ведь, по сути, единственным типом доходов компании остается реклама. В Facebook отмечают при этом и глобальные макроэкономические риски, которые могут резко снизить спрос на рекламные услуги в мире в целом, что также затронет и соцсеть.

В разделе о рисках упоминается серьезная зависимость от производителей мобильных устройств, которые пока в целом фокусируются на Facebook, и некоторые трудности в извлечении рекламных доходов при использовании некомпьютерных средств связи, с которыми столкнулась компания. Также менеджмент Facebook отмечает высокую концентрацию конкуренции в своем сегменте бизнеса, объективно указывая на то, что в ряде регионов мира социальная сеть уступает первенство местным «фейсбукам».

В числе других рисков бизнеса отмечается сильная зависимость от бизнес-партнера Zynga, на долю которого приходится около 12% доходов соцсети, снижение темпов роста выручки со 154% в 2010 году до 88% - в 2011 году и наличие ряда судебных разбирательств, традиционно сопровождающих деятельность крупнейших мировых компаний. По нашей оценке, указанные Facebook риски являются традиционными для инновационного и венчурного бизнеса.

Риски здесь объективно более высоки, чем в других секторах экономики, и в том числе с этим фактором связаны ожидания более высокой доходности инвестиции в краткосрочном периоде.

Facebook: жирную точку в вопросе оценки ставит рынок

Несмотря на объективно невысокие показатели по прибыли и выручке компании, рыночную стоимость акций Facebook определяют конечные инвесторы, и это сильный аргумент в спорах вокруг оценки капитализации социальной сети. Инвесторы в настоящий момент видят в акциях сетевика сильный потенциал и предпочитают игнорировать возможные риски.

Интерес к Facebook в 2010-2011 годах уже проявили глобальные инвестиционные организации, которые стали совладельцами социальной сети. Именно они заработают в результате IPO и дальнейшего обращения акций на бирже больше всех, ведь они входили в Facebook исходя из оценки и в $10 млрд, и в $50 млрд. Известно, что долю в социальной сети активно наращивал фонд DST Global, основанный российским миллиардером Алишером Усмановым (владеет по разным данным от 5,5 до 10% акций Facebook), долю в 11,4% имеет Глобальный венчурный фонд Accel Partners, а инвестиционному банку Goldman Sachs и его клиентам принадлежит около 4% акций.

Вполне вероятно, что кто-то из текущих держателей акций предпочтет «зафиксировать прибыль» уже в 2012 году, и это может оказать некоторое давление на котировки Facebook. При этом важно помнить, что у глобальных фондов и венчурных инвесторов не так много альтернатив, а предстоящее IPO социальной сети станет крупнейшим размещением года, и ничего подобного по масштабам в ближайший год не ожидается. Кстати, российский «клон» детища Марка Цукерберга – сеть Vkontakte, имеет планы по IPO на 2013 год, но мы ожидаем, что русская сеть не сможет выйти из тени Facebook и вряд ли вызовет сравнимый объем ажиотажа вокруг своего размещения.

Так или иначе, индикативная оценка Facebook на сегодняшний день есть. В апреле 2012 года, примерно за полтора месяца до IPO, по требованиям законодательства были приостановлены торги акциями Facebook на вторичном рынке. Последние торги на внебиржевой площадке SharesPost поставили точку в спорах о капитализации: рынок оценил социальную сеть в $102,8 млрд.

Письмо Марка Цукерберга к инвесторам Классы акций Facebook и ограничения на обращение Выдержки из инвестиционной декларации компании Facebook (.doc)