Игорь Клюшнев: «Отрицательные ставки — когда депозиты перестают быть надежным вложением денег, а инновации спасают мировую экономику»

Отрицательные процентные ставки, которые всегда считались исключительным нетрадиционным инструментом денежно-кредитной политики, сегодня применяются все чаще, причем на ключевых мировых рынках. Финансовые регуляторы, пытаясь остановить дефляцию и заставить людей инвестировать и тратить деньги, понижают ставки по депозитам. Некоторые страны, например США, в такой ситуации поддерживают низкую ставку, но отдельные важные игроки мирового рынка пошли еще дальше и отправили проценты по депозитам в красную зону. Насколько эффективна такая мера и могут ли ее применить в России?

Крайние меры и последствия

Отрицательные ставки являются крайней мерой и применяются, когда другие способы воздействия не работают. В 2009 г. шведский Riksbank стал первым центральным банком, который использовал отрицательные процентные ставки, чтобы поддержать экономику. Европейский центральный банк (ЕЦБ) установил депозитарные ставки на уровне -0.2% с сентября 2014 г. За ним последовали центральные банки Швейцарии и Дании.

Эта мера должна была заставить банки и вкладчиков инвестировать деньги в экономику, а не держать их на депозитах. В Швеции это принесло определенные положительные результаты. Прежде всего банкам удалось сохранить рентабельность и к апрелю 2016 г. даже увеличить доход, во многом благодаря тому, что компании и домохозяйства активно брали дешевые кредиты. Также введение отрицательных ставок помогло победить дефляцию. В годовом исчислении уровень инфляции в настоящее время составляет 0,8% —  это самый высокий показатель с 2012 г.

Инфляция и процентная ставка в Швеции

Однако к 2016 г. в экономике Швеции, по данным исследования экспертов Riksbank, создан риск дисбаланса. Спрос на потребительские товары увеличился незначительно, а выросшая стоимость жилья и рост задолженности компаний в долгосрочной перспективе могут оказать негативное влияние на экономику и рентабельность банков, особенно в случае повышения ставок. Сложившиеся условия указывают на возможный разворот курса шведской кроны в краткосрочной перспективе, то есть стоимость валюты опять может вырасти, несмотря на многочисленные попытки ее обесценить. В итоге придется опять понижать ставки, что может привести к непредсказуемым последствиям.

Таким образом, введение отрицательных ставок имеет ограниченное положительное воздействие. Чтобы защитить деньги вкладчиков, многие банки покрывают убытки отрицательной ставки, что негативно сказывается на их прибыли. В итоге сегодня  эффект отрицательных процентных ставок вылился в снижение доходов на европейских и мировых фондовых рынках. Это снижение также связано с появлением «зомби-компаний», которые покрывают убытки за счет подешевевших кредитов и маскируют негативное финансовое положение, при этом не желая менять стратегию и не опасаясь дефолта. Особенно это заметно в Японии.

Также выпуск государственных облигаций с отрицательным доходом привел к тому, что многие инвесторы закрыли депозиты и купили облигации с меньшими убытками, нежели на депозитах. Это парадокс инвестиций в заведомо убыточные ценные бумаги, но в условиях отрицательных ставок такое явление становится нормой.

По оценкам JPMorgan в прошлом году было совершено сделок по «отрицательным» облигациям на сумму €1,5 трлн. Количество таких сделок растет в Австрии, Дании, Финляндии, Германии, Нидерландах и Швейцарии. В феврале во всем мире предложили доходность ниже нуля гособлигации общей стоимостью более $7 трлн —  по оценкам Deutsche Bank это 25% всего мирового объема госбумаг. Впрочем, покупка облигаций также не является прямым инвестированием в развитие бизнеса компаний, которые в конечном итоге являются главным локомотивом экономики.

Таким образом, низкие ставки в долгосрочной перспективе могут иметь непредсказуемые негативные последствия и не могут действовать слишком долго. Скорее всего, дальнейшие корректировки процентных ставок вниз повредят европейской банковской индустрии и вызовут рост нестабильности на европейских рынках.

Кроме того, отрицательные ставки в условиях дефляции могут привести к неожиданной реакции владельцев депозитов. Хорошим примером сложной ситуации с дефляцией является Япония. В этой стране дефляция стала серьезной проблемой, хотя для потребителей падение потребительских цен — это своеобразное «снижение налогов». Однако дефляция является негативным фактором для держателей долговых обязательств, финансовых активов, корпоративных прибылей и в целом для уверенности в перспективах рынка. В конечном счете это отражается на настроении инвесторов, и… денежные депозиты растут, подстегивая дефляцию.

Чтобы разорвать этот замкнутый круг, Банк Японии в январе 2016 г. ввел отрицательную вставку –0,1% на новые депозиты, размещаемые на счетах японского центробанка. В результате депозиты и облигации перестали быть надежным и простым источником дохода. Но, вопреки ожиданиям банка, консервативные инвесторы не стали вкладывать деньги в акции и поддерживать компании, даже несмотря на потенциально большую выгоду, чем размещение депозитов. Вместо этого многие стали скупать золото, спрос на которое в Японии в первом квартале 2016 г. вырос на 35%.

Европейский центральный банк (ЕЦБ) намерен продолжать политику низких ставок по крайней мере еще год, хотя низкая эффективность снижения процентных ставок заставляет опускать планку все ниже уже в отрицательной зоне. В марте 2016 г. основная процентная ставка еврозоны была снижена с 0,05% до нуля, ставки по депозитам — до -0,4%. Также было объявлено о новых ультрадешевых (0,25%) четырехлетних кредитах банкам от ЕЦБ, позволяющих им действовать в условиях отрицательных процентных ставок. Рынок опять же отреагировал на это неоднозначно: стоимость акций выросла, но доходность упала. При этом на фоне заявлений об очередном снижении ставок происходят резкие скачки увеличения стоимости евро, что негативно отражается на экспорте европейских производителей.


Сравнение инфляции в ЕС и США

Что касается США, то разговоры о введении отрицательной ставки периодически возникают, поскольку в американской экономике также большая масса денег, которые напрямую не участвуют в поддержке бизнеса. В частности, в ноябре прошлого года глава ФРС Джанет Йелен (Janet Yellen) заявила, что изменение экономических условий может поставить вопрос о введении отрицательных ставок. В феврале 2016 г. она опять повторила эту мысль, однако уточнила, что это произойдет только если экономика США будет в очень плохом состоянии.

Аналогичной позиции придерживаются российские банки, в частности, Сбербанк в конце апреля 2016 г. заявлял о том, что «ментально не готов» к понижению ставок до отрицательных значений.

На сложных рынках, которые находятся в хрупком равновесии, введение отрицательных ставок может не помочь экономике, а наоборот вызвать кризис.

Есть ли польза?

Ключевой вопрос, на который однозначно не может ответить никто. В Европе в феврале-марте 2016 г. дефляция сменилась инфляцией, но общую ситуацию в экономике еврозоны это не улучшило, к тому же неизвестно, как долго это продлится. Единственное, в чем сходятся во мнении независимые аналитики и банковские эксперты, —  это тот факт, что одним регулированием банковской сферы для «разгона» экономики не обойтись. Так, анализ JPMorgan показал, что введение отрицательных ставок затронет лишь около 2,5% от общего объема американских банковских активов. Это, конечно, гигантская сумма, но ее недостаточно для быстрого оздоровления экономики, а в долгосрочной перспективе отрицательные ставки непредсказуемы. Как минимум, распространенность отрицательных ставок может привести к настоящей мировой валютной войне конкурентных девальваций. К тому же увлечение отрицательными ставками перекинулось на рынок ценных бумаг.

Некоторые компании продают облигации с отрицательной доходностью консервативным инвесторам, которые ранее предпочитали депозиты. Этим занимаются в основном крупные компании с прочным бизнесом, но на фоне такой безрадостной для инвесторов ситуации появилось множество раздутых процентных ставок спекулятивных ценных бумаг. В связи с этим инвесторам надо внимательнее относиться к выбору направлений для вложения денег, например, ориентироваться на компании, предлагающие инновационные перспективные продукты, востребованные в долгосрочной перспективе.

Подводя итог, надо отметить, что центральные банки не могут сделать всю работу по восстановлению и ускорению экономики. Правительствам необходимо вводить налоговые льготы и запускать финансируемые государством программы венчурного капитала для того, чтобы поднять уровень жизни населения с помощью инноваций. Именно инновации всегда были и должны оставаться ключевым драйвером мировой экономики. Инвестиции в новые технологии и стимулирование спроса на технические новинки являются ключом к развитию. Во всяком случае они более благоприятны для мировой экономики, нежели длительные игры с отрицательными ставками.

Игорь Клюшнев

Начальник департамента торговых операций ИК «Фридом Финанс»